三次赴港IPO无果，造纸毛毯制造商环龙控股有限公司(以下简称“环龙控股”)于10月19日第四次向港交所递表，民银资本为独家保荐人。此前三次递表时间分别是2019年10月、2020年4月、2021年4月。

　　环龙控股主要以VANOV及Gobear品牌从事造纸毛毯的设计、制造及销售。根据弗若斯特沙利文资料，公司为中国市场的五大造纸毛毯制造商之一，且为唯一在中国设立总部的造纸毛毯制造商，按2020年收益计占市场份额约为5.8%。

　　公司产品制成品，图源：招股书

　　IPO前夕，周骏、沈根莲、Perfect Angle及Wonderful Advisor为公司控股股东。其中，Perfect Angle及Wonderful Advisor均由周骏、沈根莲夫妇设立的SGL Trust及ZJ Trust分别控制。

　　公司股权结构，图源：招股书

　　生产转型受限产能不足

　　从财务数据来看，公司基本表现稳健。2018年至2020年，公司实现营收分别为1.59亿元、1.67亿元、1.83亿元；同期录得净利润分别为3721万元、3508万元、4101万元。

　　公司主要财务数据，图源：招股书

　　根据招股书，业绩增长的主要原因受产品的售价和销量影响。具体来看，期内包装纸造毛毯平均售价由每吨14.5万元增加至每吨1.52万元。同时，一般售价相对较高的高速造纸毛毯的销量增加，进一步推升造纸毛毯的平均售价。

　　按造纸毛毯类型划分的收益明细，图源：招股书

　　按造纸机的操作速度，造纸毛毯大体可分为高速、中速及低速三种，不过，由于环保政策驱使拥有低速造纸机器的造纸企业出现淘汰过时产能的趋势，近年来市场倾向于高速造纸毛毯。预期2021年至2025年，我国高速造纸毛毯的销量将以8.3%的年复合增长率增长。

　　资料来源：弗若斯特沙利文

　　受到市场需求转变，环龙控股积极转型，策略性集中高速造纸毛毯，并为此分配更多产能。

　　本次IPO，环龙控股募集资金用于产能扩大计划，为成都生产基地及上海生产基地购买生产机器，满足对高速造纸毛毯的预期上升需求。

　　公司募资拟定用途，图源：招股书

　　不过，由于公司的生产设施整体使用率已趋于饱和，从截至2020年12月31日止三个年度至截至2021年6月30日止六个月，生产设施的整体平均使用率分别达到了95.9%、95.3%、94.6%及83.6%，公司的高速造纸毛毯产能受到一定限制。

　　再叠加生产高速造纸毛毯需要涉及更复杂的技术和更多的加工时间，未来公司若想要保持记录期间生产线数目不变，将无可避免限制中速及低速造纸毛毯及其整体产量。而如果公司未能顺利转型，生产足量的高速造纸毛毯，其盈利或将产生不利影响。

　　流动负债净额较高

　　此外，环龙控股还存在流动资金风险。

　　一方面是应收账款收回或有延迟。根据招股书，截至今年6月30日止，公司贸易及其他应收款项为1.23亿元，亏损拨备为30万元。虽然公司会给予客户30日至180日的信贷期，但是从截至2020年12月31日止三个年度及截至2021年6月30日止六个月，贸易应收款项周转天数分别约为174.9天、198.1天、209.7天及257.8天，有逐渐延长趋势。

　　另一方面是流动负债净额较高。根据招股书，公司依靠经营活动产生的现金及银行借款以经营业务，并预期未来仍将如此。截至今年6月30日，公司欠银行借款为1.15亿元，占同期总资产30.7%。环龙控股表示，未来可能存在无法以优惠条款获得银行贷款或更新现有的信贷额度的风险。

　　令人关注的是，于2018年12月31日及2021年6月30日，公司流动负债净额达到了3110万元和230万元。环龙控股表示，流动净额负债状况使其面临流动性风险。

　　流动资产及流动负债明细，图源：招股书

　　小结

　　多次折戟IPO，环龙控股一定程度上还是存在些许业务短板。积极谋求上市融资，环龙控股或许能够解决资金短缺的问题。但是，资金到位后，公司是否能够顺利转型，生产所需高速造纸毛毯产量，继而获得收益稳定增长，这有待时间验证。

（文章来源：格隆汇）